1月5日，中國移動(dòng)在滬市主板上市，截至當日收盤(pán)股價(jià)為57.88元/股，小幅上漲0.52%。業(yè)內人士普遍認為，中國移動(dòng)股價(jià)上漲與其引入綠鞋機制有一定關(guān)系。
中國移動(dòng)是滬深兩市中第11只“穿綠鞋”上市的新股。作為大盤(pán)股的護盤(pán)利器，綠鞋機制相當于給新股上了個(gè)保險，給予投資者信心，能大概率避免短期內新股破發(fā)的風(fēng)險。若破發(fā)后，綠鞋機制也能提供較為充裕的資金進(jìn)行“托市”，穩定股價(jià)。
目前，A股市場(chǎng)中已有61家上市公司引入過(guò)綠鞋機制，其中滬深兩市共11家，北交所有50家（均于掛牌精選層時(shí)引入）。從后市表現來(lái)看，綠鞋機制起到了穩定股價(jià)的作用。
《證券日報》記者據同花順iFinD數據梳理，從上市首日的股價(jià)表現來(lái)看，上述61家公司中，僅8家上市首日破發(fā)，45家實(shí)現上漲，占比74%。其中，16家公司上市首日股價(jià)漲幅超100%，占比26%，漲幅最高者接近500%。而從上市后30日的股價(jià)漲跌幅來(lái)看，61家公司中僅11家下跌，47家上漲，占比77%。其中，12家漲幅超過(guò)100%，占比20%，最高者超500%。
業(yè)內專(zhuān)家普遍認為，隨著(zhù)注冊制在全市場(chǎng)推行，新股破發(fā)常態(tài)化，綠鞋機制有望被廣泛應用，成為穩定股價(jià)的常態(tài)化機制。不過(guò)，需要注意的是，綠鞋機制雖然能在短期內起到穩定股價(jià)的作用，但并不能一勞永逸。新股發(fā)行定價(jià)更真實(shí)、合理，才是穩定新股股價(jià)的最主要因素。
20年僅11家滬深公司“穿綠鞋”
綠鞋機制是指超額配售選擇權，獲得此權利的新股承銷(xiāo)商可按照同一價(jià)格超額發(fā)售不超過(guò)本次發(fā)行數量15%的股票，至于最終超額配售的結果則視市場(chǎng)情況在后市穩定期（一般為上市之日起30個(gè)自然日）結束后確定。
至于如何用綠鞋來(lái)穩定股價(jià)，承銷(xiāo)商會(huì )根據新股股價(jià)表現選擇行使或不行使綠鞋。在發(fā)行過(guò)程中，承銷(xiāo)商通過(guò)向投資者“借入”股票，且將“借入”的這部分股票（不超15%）完成綠鞋的發(fā)行。
一般來(lái)說(shuō)，在后市穩定期內，若新股股價(jià)出現破發(fā)，承銷(xiāo)商會(huì )選擇不行使綠鞋，而是從二級市場(chǎng)低價(jià)購買(mǎi)綠鞋規模的股票歸還給“借股”的投資者；若股價(jià)始終高于發(fā)行價(jià)，承銷(xiāo)商會(huì )選擇行使綠鞋，直接按低于市場(chǎng)價(jià)的發(fā)行價(jià)來(lái)發(fā)行綠鞋規模的股票。
由此可見(jiàn)，綠鞋機制的行使可在一定程度上減緩股價(jià)下跌或使股價(jià)維持在不低于發(fā)行價(jià)的水平，起到短期穩定股價(jià)的作用。
在境外資本市場(chǎng)中，綠鞋機制的應用已經(jīng)較為廣泛和成熟，但其在國內卻有些“默默無(wú)聞”。
事實(shí)上，綠鞋機制在A(yíng)股市場(chǎng)的推行并不晚。2001年9月份，證監會(huì )發(fā)布《超額配售選擇權試點(diǎn)意見(jiàn)》，首次提出綠鞋機制實(shí)施過(guò)程中的具體規范。但2001年至2005年，A股市場(chǎng)中并無(wú)公司采用綠鞋機制。
直至2006年，證監會(huì )頒布新的《證券發(fā)行與承銷(xiāo)管理辦法》，具體規定了發(fā)行量的要求（不低于4億股）。同年10月底，工商銀行正式登陸滬市主板，成為A股首只“穿綠鞋”上市的新股。從市場(chǎng)表現來(lái)看，其上市首日股價(jià)漲超5%，上市后30日的股價(jià)漲幅超20%。綠鞋機制確實(shí)起到了穩定股價(jià)的作用。
由此，綠鞋正式進(jìn)入市場(chǎng)，但預料中的普及卻并未出現。時(shí)隔4年，2010年農業(yè)銀行、光大銀行在滬市主板上市時(shí)引入綠鞋機制，有效保障了上市首日及后市穩定期內的股價(jià)。此后，綠鞋機制再次銷(xiāo)聲匿跡。直至2019年12月份，郵儲銀行上市，成為A股第4只設置綠鞋機制的新股。
目前來(lái)看，滬深兩市共有11家上市公司引入綠鞋機制，其中，工商銀行等6家公司來(lái)自滬市主板，華潤微等5家公司來(lái)自科創(chuàng )板。深市尚未有“穿綠鞋”的公司出現。
此外，新三板精選層成為綠鞋機制“大展拳腳”的舞臺，包括萬(wàn)通液壓、常輔股份等在內的多家企業(yè)紛紛采用綠鞋機制，穩定股價(jià)的效果較為明顯。在北交所開(kāi)市后，上述精選層企業(yè)平移上市，廣泛應用的綠鞋機制也成為北交所的一大特色。
為何“綠鞋”難現滬深兩市？
為何滬深兩市難見(jiàn)“穿綠鞋”的新股？高門(mén)檻或是一大影響因素。根據相關(guān)規定，滬深主板要求應用綠鞋機制的新股發(fā)行量在4億股以上；科創(chuàng )板雖降低要求，但建議的最低門(mén)檻為“8000萬(wàn)股+15億元”，這樣的規則攔住了不少上市公司。
此外，有業(yè)內專(zhuān)家表示，此前核準制下新股破發(fā)很少，并沒(méi)有引入綠鞋機制穩定股價(jià)的必要。
“在傳統核準制下，新股屬于稀缺資源，上市后很少出現破發(fā)，打新賺錢(qián)效應明顯。因此，此前鮮有企業(yè)引入綠鞋機制為股價(jià)上保險，僅有為數不多的大盤(pán)藍籌股在發(fā)行中使用綠鞋。”聯(lián)儲證券投資銀行部副總經(jīng)理劉繼武在接受《證券日報》記者采訪(fǎng)時(shí)表示。
“核準制下，新股定價(jià)具有確定性，且新股自上市首日即存在股價(jià)漲跌幅限制，因此發(fā)行人和主承銷(xiāo)商通過(guò)綠鞋機制穩定股價(jià)的內在驅動(dòng)力不足。”五礦證券資本市場(chǎng)部負責人對《證券日報》記者表示。
“綠鞋機制作為穩定股價(jià)的一種護盤(pán)措施，在A(yíng)股實(shí)際操作中發(fā)揮空間較小。”植德律師事務(wù)所合伙人羅寒律師對記者表示，A股歷史上的新股發(fā)行定價(jià)多以發(fā)行人與主承銷(xiāo)商自主協(xié)商確定，市場(chǎng)化程度較低，新股破發(fā)情況較為少見(jiàn)。
另外，也有聲音認為，綠鞋機制境內外的差異造成承銷(xiāo)商動(dòng)力不足，成為阻礙綠鞋機制應用的一大因素。
“A股承銷(xiāo)商就其主動(dòng)‘托市’所獲得的差價(jià)沒(méi)有實(shí)際收益權。”羅寒表示，根據相關(guān)規定，新股發(fā)行適用綠鞋機制的，承銷(xiāo)商通過(guò)與戰略投資者達成延遲交付約定，在新股破發(fā)時(shí)有權利用超額配售的募集資金，主動(dòng)購回發(fā)行人股票，以起到“托市”作用。承銷(xiāo)商二級市場(chǎng)買(mǎi)入股票獲取“價(jià)差”，需上交納入證券投資者保護基金。
也有專(zhuān)家認為，A股的相關(guān)制度安排，主要是為了保護投資者權益。
“關(guān)于綠鞋機制下的收益歸屬，A股采取了‘價(jià)差’全額納入證券投資者保護基金的制度安排。”上海財經(jīng)大學(xué)法學(xué)教授麻國安博士對《證券日報》記者表示，我國監管機構高度重視投資者保護，全額納入證券投資者保護基金，有利于防止發(fā)行定價(jià)過(guò)高。由于A(yíng)股制度規則尚未成熟，若將收益分配給券商，可能會(huì )使券商通過(guò)抬高發(fā)行價(jià)來(lái)增加破發(fā)概率，從而在二級市場(chǎng)賺取差價(jià)。收益納入的證券投資者保護基金是用于防范和處置證券公司風(fēng)險，以保護投資者合法權益為目的，因此這種制度設置更有利于保護投資者合法權益。
北交所50家公司引入綠鞋機制
與滬深兩市相比，北交所中引入綠鞋機制的公司明顯更多，但均發(fā)生在平移上市前，即掛牌新三板精選層時(shí)引入?！蹲C券日報》記者據同花順iFinD數據統計，82家北交所上市公司中，有50家引入過(guò)綠鞋機制，占比達61%。
對此，北京南山投資創(chuàng )始人周運南向《證券日報》記者表示，首批32家精選層企業(yè)均沒(méi)有選擇綠鞋機制，在其集中掛牌上市后，出現了大規模破發(fā)。針對這種市場(chǎng)現狀，全國股轉公司開(kāi)始大力推進(jìn)綠鞋機制在新三板精選層落地，從2020年8月份開(kāi)始在精選層申請企業(yè)的問(wèn)詢(xún)函中普遍新增了綠鞋機制的內容。隨后，第二輪精選層獲批企業(yè)都明確了使用綠鞋機制。
“首批精選層企業(yè)的破發(fā)和交易不活躍，已經(jīng)影響到投資者對精選層的信心，此時(shí)綠鞋機制的應用就顯得尤為重要，可以提升市場(chǎng)對整個(gè)精選層的預期。”周運南表示。
綠鞋機制的應用可以增強投資者參與打新的信心，提升打新積極性，降低股票發(fā)行風(fēng)險，實(shí)現股價(jià)由一級市場(chǎng)向二級市場(chǎng)的平穩過(guò)渡。
“第一批新三板精選層公司掛牌后，出現了大規模破發(fā)的情況，很多投資者望而生畏，對精選層公司的申購熱情減退。為降低破發(fā)概率、提高市場(chǎng)活躍度，第二批新三板精選層公司開(kāi)始采用綠鞋機制，而這一制度也延續到了北交所。”某中小券商管理層人士告訴《證券日報》記者。
“當時(shí)第一批精選層企業(yè)大面積破發(fā)，市場(chǎng)各方壓力很大，投資者觀(guān)望態(tài)度明顯。為了避免破發(fā)風(fēng)險，后續精選層企業(yè)陸續引入綠鞋機制，這在一定程度上調節了股票的短期市場(chǎng)價(jià)格，并維護了市場(chǎng)的穩定。”劉繼武表示。
此外，周運南表示，精選層綠鞋機制無(wú)實(shí)施門(mén)檻，并未對發(fā)行數量設置具體要求，這也成為綠鞋得以普及的重要原因。綠鞋資金進(jìn)場(chǎng)護盤(pán)，可降低破發(fā)概率，縮短破發(fā)持續時(shí)間。同時(shí)，破發(fā)時(shí)綠鞋資金從二級市場(chǎng)買(mǎi)入股票，可以活躍交易、穩定股價(jià)，保證二級市場(chǎng)的穩定。
注冊制下企業(yè)“穿綠鞋”或成趨勢
2021年召開(kāi)的中央經(jīng)濟工作會(huì )議強調，“全面實(shí)行股票發(fā)行注冊制”。注冊制下，新股發(fā)行定價(jià)將更加市場(chǎng)化，隨之而來(lái)的新股上市首日破發(fā)現象也將越來(lái)越多，這給了綠鞋機制更多發(fā)揮空間。
業(yè)內專(zhuān)家普遍認為，隨著(zhù)全市場(chǎng)推行注冊制，“綠鞋”有望發(fā)展成為一種常態(tài)化機制，增強投資者信心，穩定新股股價(jià)。
“在新股破發(fā)可能性增加的情況下，更多的發(fā)行人和保薦人會(huì )選擇綠鞋機制穩定股價(jià)，后續使用綠鞋機制的新股可能會(huì )越來(lái)越多，并有望成為一種常態(tài)化機制。”劉繼武表示，綠鞋機制具有適當調節發(fā)行規模、減少新股上市波動(dòng)、實(shí)現多方共贏(yíng)并有效降低新股發(fā)行風(fēng)險等獨特優(yōu)勢，對于股價(jià)起到維穩支撐作用，可能會(huì )得到越來(lái)越廣泛的應用。
“隨著(zhù)A股市場(chǎng)化定價(jià)機制得到有效改善，綠鞋機制有望在市場(chǎng)全面實(shí)行。”羅寒表示，對于存在高破發(fā)風(fēng)險的企業(yè)來(lái)說(shuō)，綠鞋機制是新股發(fā)行時(shí)穩定股價(jià)的重要措施。市場(chǎng)化發(fā)行定價(jià)是綠鞋機制發(fā)揮作用的前提，詢(xún)價(jià)新規發(fā)布以來(lái)，A股新股發(fā)行采用綠鞋機制的案例普遍增加。
周運南表示，隨著(zhù)注冊制改革全面推進(jìn)，綠鞋機制將會(huì )被更頻繁地引入新股公開(kāi)發(fā)行中。但綠鞋機制并非公開(kāi)發(fā)行時(shí)的強制性配套措施，要防范個(gè)別發(fā)行人利用綠鞋機制的托底效應，故意抬高發(fā)行價(jià)。同時(shí)投資者也應注意到，綠鞋機制只能降低破發(fā)概率，并不能阻止破發(fā)。
“綠鞋機制未來(lái)全面推行應該是大趨勢，但是否會(huì )被多數公司采用還有待觀(guān)察。”上述券商管理層人士表示，在發(fā)行股數較小的情況下啟動(dòng)綠鞋機制對二級市場(chǎng)股價(jià)的穩定效果較小，如果企業(yè)基本面一般、未來(lái)可持續盈利能力不被認可、市場(chǎng)不穩定或棄購投資者較多，那么破發(fā)風(fēng)險依然存在。
“綠鞋機制僅對短期股價(jià)有維穩作用，長(cháng)期來(lái)看并不能一勞永逸。”劉繼武表示。
前述五礦證券相關(guān)負責人認為，“綠鞋機制無(wú)法影響二級市場(chǎng)中長(cháng)期的價(jià)格波動(dòng)，上市公司的長(cháng)期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)仍然是影響其股價(jià)走勢的重要因素。新股發(fā)行定價(jià)最重要的依然是平衡發(fā)行人、投資者和承銷(xiāo)商三者之間的利益，而非過(guò)度依賴(lài)綠鞋機制。”
(證券日報 記者 邢 萌)
